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中國收益率曲線趨平會否打壓商品價格？
发布时间：2017-09-26 09:52:23 | 点击：3669再看太平洋的另一邊，中國的收益率曲線情況卻截然不同。經過5月和6月倒置後，其收益率曲線仍然極之趨平，或者反映中國這個全球第二大經濟體即將出現放緩（圖2）。雖然收益率曲線相當有用，但卻並非衡量經濟萎縮的完美指標，不能盡信。問題是到底中國收益率曲線的可信程度有多高？
首先，相對於美國，中國債券資本市場相對新。政府管制程度較高，流動性以至成熟程度亦不及美國。其次，中國數十年來亦未曾出現經濟衰退。除了上述兩點外，過去十年，中國的收益率曲線在預測經濟加速及放緩方面還做得不錯。舉例來說，2007年年底三至十年期息差急速趨平預示2008年突然爆發的金融危機令中國經濟增長由超過14%放緩至僅僅高於6%。同樣地，2008年年底收益率曲線大幅陡斜預示中國2009年年中至2012年年初期間經濟增長率回復雙位數字。其後，2010年年底至2012年年中，中國收益率曲線趨平似乎引領著中國邁向低於7%的較緩慢經濟增長率。而2016年收益率曲線輕微陡斜，其後中國經濟增長率出現小幅上升。
中國3-10年期收益率曲線斜度與國內生產總值增長率變化之間的相關性相當強勁，尤其在將收益率曲線與未來四至五季的國內生產總值增長率比較時（圖3）。因此，中國現在非常趨平的收益率曲線強烈反映2018年年中中國可能出現嚴重經濟放緩。
我們不知道中國收益率曲線最近趨平是否真的反映經濟增長即將放緩。中國國內生產總值未來數季的表現應能提供有關此項指標是否有效的更多資料。但可以肯定的是，對中國經濟增長步伐敏感的商品市場及外匯看來並不擔心其收益率曲線近期趨平。例如看來是跟隨而非領先中國國內生產總值的銅價攀升到兩年半來最高的水平，部分原因在於中國禁止進口廢金屬（圖4）。鐵礦石及其兩大出口國澳洲和巴西的貨幣情況亦類同（圖5及6）。
鑑於中國債台高築，到底其收益率曲線能否準確預測中國經濟增長步伐加速還是放緩的問題變得加倍迫切。於2008年金融危機爆發前，中國的公私債與國內生產總值比率低於150%，遠低於美國及歐洲（圖7）。為了應對金融危機，中國人民銀行（人行）多次減息（圖8），令收益率曲線陡斜，槓桿水平大幅增加，刺激經濟增長率回復雙位數字。時至今日，中國的總債務水平接近國內生產總值的260%，超越息率低得多的美國和歐洲。
但這並不表示中國經濟陷入即將放緩的危機。今時今日的中國與十年前的歐美之間的分別在於十年前歐洲央行及聯儲局才剛剛結束主要的緊縮週期，有助刺破歐美的債務泡沫，最終釀成金融危機。相比之下，經過2014-15年的寬鬆週期後，人行過去兩年保持貨幣政策不變。收益率曲線牛市趨平發出的經濟訊號是否和熊市趨平相同？時間可以證明一切。即使如此，中國近期嚴控借貸增長可能是收益率曲線趨平的理由，而控制信貸增長最終或會拖累中國經濟增長以至銅、鐵礦石及多隻商品貨幣的近期反彈。
儘管並非完美，但過去十年中國的收益率曲線始終有助預示中國經濟增長的加速及放緩。
中國的收益率曲線反映中國經濟即將放緩，而中國高水平的槓桿可能會加劇中國經濟放緩。
經濟放緩很可能在2018年年中至年底期間發生，不過亦有可能在此段時間之前或之後開始。
相對於2007／2008年度的聯儲局及歐洲央行，人行剛結束寬鬆週期而非緊縮週期。
收益率曲線牛市趨平發出的訊號是否和熊市趨平相同？
中國近期嚴控信貸擴充可能就是收益率曲線趨平的理由，但即使如此，也可能對中國經濟增長造成麻煩。
銅及鐵礦石等商品市場以至商品貨幣似乎跟隨中國近期國內生產總值增長率，而非預測經濟再度放緩的先行指標。
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