察言观市：去杠杆化进行时

　　由于嘉能可在商品市场坐拥龙头老大的地位，因此其面临破产的窘境一经媒体披露后，就被商品市场重点关注。基本金属市场随即遭遇抛售，因外界预期嘉能可近期将释放大量金属库存，锌镍铜等原材料价格纷纷暴跌。同时，在海外市场，其股票也被做空，股价大挫跌破发行价格。股票价格和库存商品价格齐跌，当真是遭遇寒冬。而这一现象背后实质是什么呢？

　　据了解，嘉能可有着深厚的大宗商品背景，经历长达数年的商品熊市后，其资产负债表端和经营性现金流早已感受到寒流，之前市场传出其将削减产能40万吨，接着又传出将释放大量锌镍铜库存，而实质是为了减轻其债务融资压力。

　　那么，商品价格、库存，是如何与融资挂钩的呢？

　　先从资产负债表左端开始说起。从日常经营方面来看，资产端和负债端面临困局。随着商品价格的持续暴跌，积压的库存按照公允价值计算出现大幅减记，又因为下游需求疲弱，存货周转率也大大低于平均水平，所以库存价值和周转速度双双下滑。从固定资产方面看，嘉能可在超级周期大量收购矿山等，过度扩张投资，而矿石原料价格在一路下跌，矿山经营利润持续恶化，回收现金流大大减少，现金流入降低，导致公司整体净利润率太薄。

　　而在资产负债表右端，下设权益项和负债项，反映公司融资能力，主要看股权价值和债权价值。股权价值由流通在外的股票市值大体决定。由于市场对嘉能可股票下跌形成预期，引发了抛售风潮，而嘉能可股票交易价格已经低于其首发价格，股权价值暴跌会进一步影响债权价值。信用评级机构标准普尔等将嘉能可评级展望为负面，信用违约互换价格暴涨，债券收益率上行，这意味着其将支付更多的利息费用。那么问题来了，嘉能可自身经营状况紧张，如何才能有足够的现金流支付利息？人们会想到银行。但是在当前市场环境下，尤其是嘉能可的经营每况愈下，银行会提供借贷资金吗？答案是否定的，银行会更加关注控制风险敞口。那么只能自救了，自救的办法就是资产子项进行出售，将库存和对外投资打折变现，回收现金流以支付高额利息。

　　这就是我们目前看到的情形。嘉能可只是商品玩家的代表之一，而后市是否会出现“嘉能可们”的集体行为？答案是肯定的。该事件背后的本质意义，在于商品数年熊市持续的背景下，贸易公司的高杠杆困境浮出水面，信用利差扩大使得其不得不支付高额利息，以避免资不抵债最终破产。因此，金属、能源贸易公司去杠杆化风潮还会持续。

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